三大机构首席独家解读央行新动作！最强定向降息周一落地，央行为何被赞有“节操”

　　交银国际首席策略分析师洪灝：

　　相对于国外一些大经济体为化解系统性风险而实施的过度宽松“猛药”，我们的央行是最有“节操”的，主要是是在防范系统性风险出现。

　　大家没有见过一季度GDP这么大的负增长，很担心吧！但只要没有伴随更大的失业就不可怕。

　　连续下调5年期LRP的意义不大，虽然购房的确需要考虑贷款利率，但这不会影响根本需求。一个月省几百元月供，边际刺激意义并不明显。

　　香港宝新金融首席经济学家郑磊：

　　维持温和通胀是“高技术活儿”，所以央行需要更仔细地拿捏宽松尺度。

　　一直建议央行考虑收购一些银行发放的中小企业贷款，这样能够更有效地激励商业银行向中小企业提供融资支持。

　　东方证券首席经济学家邵宇：

　　目前的政策组合力度比较温和，财政政策会牵扯到特别国债的发行机制调整，但这可能要等两会以后才有结果，而且这取决于用今年增长总体的目标的设定。

　　预计全年的LPR利率下调空间可能在30到40个BP。”也就是说，如果20日LPR下调20个基点后(年内达到下调30个基点)，央行仍有定向降息弹药。

　　周五，一季度GDP出炉，同比下滑6.8%，为有记录以来最大降幅，这称得上是上世纪60年代以来所面临的最严峻经济形势。按照市场预期，4月20日，1年期LPR有望下调20个基点——由之前的4.05%降到3.85%，这也将是贷款利率市场化改革以来、同时也是年内幅度最大的定向降息。

　　那么央行面对如此形势，为何不果断采取规模更强刺激？最大悬念为何？后期政策空间还有哪些？就此，《红周刊》记者独家连线了东方证券首席经济学家邵宇、香港宝新金融首席经济学家郑磊，以及交银国际首席策略分析师洪灝。从三位机构首席采访反馈来看，相较于海外央行的“撒钱式”放水，我国央行可谓是最有“节操”的。即使下周一LPR下调20个基点落地，央行仍有定向降息弹药。至于市场较为关注的事关房贷利率的5年期LPR利率降不降，在他们看来，调整与否意义并不大，边际刺激有限。

　　临危不乱 央行守住“节操”

　　关于央行应该顺应全球大规模刺激，还是将“弹药”储备起来，以为后期所有，业内争论已久。高呼降准、乃至下调存款利率的声音不绝于耳。现阶段而言，主流意见认为央行不宜操之过急，保持节奏。邵宇认为，一季度经济所受冲击是非常大的。疫情令我国经济活动阶段性停摆，消费、投资领域都被波及。而值得注意的是，经济下滑集中在因“封城”发酵的一二月份。三月份的一些细分关键经济数据同比已经快速好转，工业增加值等绝对数字所获改善也是显而易见的。

　　图1：- 6.8%。超预期的一季度GDP负增速    来源：WIND

　　图2：三月工业增加值绝地反弹，同比增速为-0.10%，好于预期    来源：WIND

　　“这是我国改革开放以来首次公布负的GDP增长数据。与世界各国相比，我国GDP首季下降情况仍属可接受范围”，郑磊指出，“经济没有出现“一边倒”的态势，第二产业受到冲击很大，消费普遍收缩；电商和高技术产业呈现阶段性扩张，说明疫情加速了这两类企业转型。”洪颢则认为，相对于国外一些大经济体为化解系统性风险而实施的过度宽松“猛药”，央行的举动都不算刺激，央行主要是是在防范系统性风险出现。所以我们的央行是最有“节操”的，金融体系运行稳定，实现了阶段性目的。

　　以美联储为首的全球央行首轮降息已过去，截至目前，尚未有大央行继续降息，取而代之的是通过前所未有的“花样”QE拯救经济。那么央行为何没有临摹美联储，而选择守住“节操”呢？

　　除了中美两国金融市场生态不同导致的“免疫力”不同，以及对疫情的防控结果不同之外，还有其他深层次的原因。邵宇认为，总体而言，在货币政策刺激方面，我国是比较谨慎的。因为发达国家的货币“放水”有外溢效应。美联储可以通过增发美元进行全球性购买，如当下紧俏的商品口罩、呼吸机，等等。而人民币基本上只能在国内流动，不能在全球范围内收购更多的资源，海外贸易商品结算毕竟还是主要通过兑换为美元后执行。这个显著的区别决定了我们在货币政策方面不能简单复制美元政策。

　　郑磊则表示，美元洪流对全球输出通胀，对我国本已处于高位的通胀也构成推动作用(我国去年进口的大豆占国内用量之比就高达85%，今年的进口量和单位价格还有可能上升)，饲料涨价预期推动禽畜养殖——特别是猪产业——经营成本上升，为抑制通胀增加难度。维持温和通胀是“高技术活儿”，所以央行需要更仔细地拿捏宽松尺度。

　　提振资金疏导支持大基建 悬念在楼市

　　2019年以前，理论上央行可以根据具体情况随时调整利率。而去年8月的贷款利率市场化改革之后至今，贷款利率调整只能在每月20日由LPR来决定，某种程度上来说，央行调整贷款利率就不那么自如了，所以每个月LPR的变化就格外重要。而决定LPR的“准星”——MLF利率指引——变得极具前瞻性。相比央行4月7日把“超额存款准备金”利率从0.72%大幅调低到了0.35%，4月15日1年期MLF中标利率大降20个BP(基点)至2.95%，更有指示意义，因为降准属于释放资金，降息更能引导资金流向实体经济。这预示着周一(4月20日)，1年期LPR下调20个基点成为可能——由之前的4.05%降到3.85%，这是贷款利率市场化改革以来、同时也是年内幅度最大的定向降息。

　　图3：1年期LRP统计    来源：WIND

　　“MLF利率引导LPR大幅下调的预期，意味着央行面对当前形势欲大幅加强逆周期货币政策调节力度，但并非’漫灌’”，邵宇还指出，“预计全年的LPR利率下调空间可能在30到40个BP。”也就是说，如果20日LPR下调20个基点后(年内达到下调30个基点)，央行仍有定向降息弹药。郑磊认为，央行在节后开始就积极为市场提供流动性支持，但是消极的一面是仍有资金滞留在金融体系之中，所以需进一步疏导资金流向实体经济部门和支持大型基建项目建设。央行继续引导是必须的。

　　另一市场关心的问题是，5年期LPR是否下行。因为5年期LPR直接挂钩房贷利率，与楼市息息相关。贷款利率市场化改革以来，5年期LRP两轮下调，每轮下调5个基点之后至4.75%。明天该利率下行多少——5、10、20个基点——成为悬念。如果该利率不降，对于楼市情绪会造成明显打压。主流观点就此也存在一定分歧，因为“房住不炒”不能与不鼓励买房划等号。邵宇认为，根据当前形势，5年期LPR可能下调，短期下调幅度会更大一点，超过此前(5个基点)。而郑磊则认为，第一季度百城房价统计显示大部分城市涨幅为零或小幅上涨，表明目前政策控制得当，所以不一定现在有必要下调5年期LPR，因为其信号意义比实际作用要大。

　　洪颢认为，连续下调5年期LRP的意义不大，虽然购房的确需要考虑贷款利率，但这不会影响根本需求。一个月省几百元月供，边际刺激意义似乎不明显。记者梳理发现，有业内人士计算，如果按30年偿还的100万房贷为例来计算，5年期的LPR如果每降10个基点，月供大约减少60块钱左右。目前多数房贷期限超过5年，根据央行规定，从明年开始如果LPR下调了，因为“加点”值已固定，房贷利率才会下来的，2020年的房贷利率与2019年相同。

　　观望财政政策取向 稳就业更优先

　　下调LPR是货币政策应对“战疫”的重要组成部分。有财政政策配合才能形成“组合拳”。就此邵宇认为，目前的政策组合力度比较温和，财政政策会牵扯到特别国债的发行机制调整，但这可能要等两会以后才有结果，而且这取决于用今年增长总体的目标的设定。

　　“一季度的失业率统计可能并不能充分反映实际失业情况，还有很多企业——尤其是广东、江浙一带的密布的外贸型中小企业——因为海外需求锐减等原因，传统的“亮灯经济”现象不足以说明满负荷复工，部分员工还处于无薪休假，所以继续扶持受损严重的行业，以免出现大规模失业的冲击”。郑磊还表示，“一直建议央行考虑收购一些银行发放的中小企业贷款，这样能够更有效地激励商业银行向中小企业提供融资支持” 。

　　洪颢认为，大家没有见过一季度GDP这么大的负增长，很担心吧！但只要没有伴随更大的失业就不可怕。但其实就业情况更关键。目前工业总体复工率可以达到90%，但是服务业受打击沉重，对就业影响很明显。就算疫情有一定缓和，可能、全球衰退的压力也挥之不去这会导致全球化加速分裂，会进一步影响我国的就业。如果失业扩大，那就比较麻烦了。

　　图4：三月份全国城镇调查失业率为5.9%，比2月份下降0.3个百分点    来源：WIND

　　红周刊记者梳理发现，自贷款利率市场化改革以来，央行调控节奏保持平稳，市场节奏也没有显著脱离政策面。仅从LPR下调对市场情绪的影响看，因LPR下调的时间和预期幅度都比较确定，所以股市往往有提前表现，而利好落地当日，指数波动则多数不大，观望上升，短线调整后人气恢复；仅第四轮LPR下调之际，沪指一度表现抢眼，随后很快变盘。明日LPR下调落地，大市观望情绪仍可能上升，或酝酿短线变盘。■

　　图5：去年8月贷款利率市场化以来LPR下调与沪指表现对照    来源：WIND 证券市场红周刊