广发基金李巍：科创板估值定价要回归企业本质
编辑/2019-06-25/ 分类：科技资讯/阅读：
李巍，广发基金策略投资部副总经理，近14年证券从业经验，近13年投资管理经验。所管理的主动权益基金产品广发新兴产业精选今年以来回报为26.25%，在同类基金排名前10%；广发制造业精选自2011年9月20日成立以来累计回报103.80%，在同类基金中排名前四分之一， ...
李巍，广发基金策略投资部副总经理，近14年证券从业经验，近13年投资管理经验。所管理的主动权益基金产品广发新兴产业精选今年以来回报为26.25%，在同类基金排名前10%；广发制造业精选自2011年9月20日成立以来累计回报103.80%，在同类基金中排名前四分之一，是广发科创主题3年封闭混合拟任基金经理。
从李巍的履历看，他是一位有近14年证券从业经验和近13年投资管理经验的资深基金经理。在从业的十多年中，科技领域一直是李巍研究和深耕的重点，所以他对科技型企业有着天然的亲近感。随着科创板的渐行渐近，科创板基金也批量问世。李巍作为广发科创主题3年封闭混合的拟任基金经理，对科技行业和投资有着自己独特的理解。此次，财联社对李巍进行了专访，听听他所行走的科技“江湖”，希望投资者能学习到相关的知识，为未来参与科创板投资提供帮助。
投资的本质是挖掘价值能持续增长的好企业
“科技行业或者科技型的股票可能在估值定价方式上跟传统的不太一样，但是所有的东西终究都要回归到企业的本质。”投研出身的李巍一开口就切入科创板投资的核心，“本质上来说，选股票、看公司都是基于公司的未来，最终是一定要能赚钱，能有现金回来，能给股东提供回报。这和其他任何行业的投资本质上都是一样的。”李巍说。
“投资的本质是挖掘价值能持续增长的好企业，我们会深刻理解技术、产业变化趋势，从定量和定性维度评估企业价值。”李巍进一步介绍，广发基金自建行业比较体系和个股评估体系，从定量角度对企业内在价值进行评估。其中，定量层面会重点关注企业的成长性、合理估值水平和盈利能力，定性分析层面则深度研究企业的持续成长性、市场前景、公司治理结构等，以便更准确、更全面地评估企业价值。
李巍表示，从国外的发展来看，从科技行业跑出来的好公司并不多，最后有成就的更是少数，只有那些在技术上特别强或做成了某种平台的公司才能真正长大。“进行科创企业投资时，我们会依靠公司自建的行业比较体系和个股评估体系，深刻理解技术、产业变化趋势，从定量和定性两个维度来评估企业价值，挖掘出那些价值能持续增长的好企业。定量层面会重点关注企业的成长性、合理估值水平和盈利能力，定性分析层面则深度研究企业的持续成长性、市场前景、公司治理结构等。”李巍说。
如何给科技企业估值和定价
关于如何判断优质的科技企业，李巍指出，科技企业具有三个显著的特点：早期具有高波动性和高不确定性；研发投入大，技术路线不明确，非线性成长；一旦建立某种技术优势或平台效应以后，又能较长时间获取超额利润。此外，科技企业的成长周期比较长，无论是早期成长还是中后期相对成熟阶段，均需要持续的研发投入。因此，我们需要结合行业类型、企业特点、发展阶段等采用不同的估值方法对企业进行定价。
在我的框架中，科技企业可分为三类：第一类是成熟期企业，它们已经形成了成熟完整的产品线或梯队并投放市场，产品营收、现金流和利润较为稳定。这一类企业适合采用盈利与现金流为基础的估值方法，如PE、PEG等，适当考虑DCF、NAV等绝对估值法。
第二类是成长期企业，它们的收入快速增长，但仍然需要继续投入大量资金。例如，电子、通信等行业属于重资产的高成长型科技企业，早期资本开支较高，且相关的摊销折旧周期较短。这类企业适合以EBITDA(税前折旧及摊销前利润)、收入或现金流替代盈利，即EV/EBITDA(企业价值倍数)、PS或PCF法估值。
第三类是导入期企业，企业发展仍处于早期阶段，业务模式不清晰，市场更多基于市场空间等指标远期折现估值，类似一级市场估值逻辑，可采用Pipeline、VM、实物期权法进行估值。例如，2010年至2012年，特斯拉处于前期车型研发、生产准备阶段，营收、利润、现金流等指标较差，市场主要基于全球电动车远期市场空间、公司可能份额占比等主观判断数据折现，形成对特斯拉的估值。
不同的估值方法其实是从不同维度评估企业，以便更好地反映企业的增长前景、行业地位和财务特点。例如，亚马逊的业务结构一直在快速演变和进化，对不同的业务要采用不同的方法进行分部估值。其中，零售业务、电商平台服务、亚马逊云业务适合采用EV/EBITDA估值方法，会员订阅服务、在线广告及其他则适合采用EV/S估值。
未来A股科技股空间广阔
李巍还讲到目前我国科技股所占市场的比重相对于成熟的国际市场还处于初期，所以未来科创板有很大发展空间和美好的前景。
他指出，科技领域是容易出现大市值公司的。他的团队在今年3月份做过一个美股和A股市值行业分布占比数据统计。数据显示，美股前四大行业分别是信息技术(23.0%)、金融(14.8%)、可选消费(14.1%)和医疗保健(11.9%)，而A股前四大行业分别是金融(27.9%)、信息技术(11.0%)、可选消费(9.9%)和材料(9.0%)，医疗保健占比仅为6.2%，其中美股市值前20名的公司中，有一半是科技公司。从1990年到2019年间，美股的信息技术占比迅速上升，从4.0%升至23.0%，变成市值占比最大的一个行业。从另外一个维度的数据比较，美股科技股市值为中国(含港股、美股中概)的3.71倍、美股科技股市值占GDP比重是中国的2.43倍，可以发现，未来中国的科技行业的市值提升空间还是有非常大的提升空间的，并且中国现在在A股市场里，一些所谓的科技股的市值大多在100亿美金以下，其实都还处在一个比较早期和比较小的一个阶段。
从李巍的履历看，他是一位有近14年证券从业经验和近13年投资管理经验的资深基金经理。在从业的十多年中，科技领域一直是李巍研究和深耕的重点，所以他对科技型企业有着天然的亲近感。随着科创板的渐行渐近，科创板基金也批量问世。李巍作为广发科创主题3年封闭混合的拟任基金经理，对科技行业和投资有着自己独特的理解。此次，财联社对李巍进行了专访，听听他所行走的科技“江湖”，希望投资者能学习到相关的知识，为未来参与科创板投资提供帮助。
投资的本质是挖掘价值能持续增长的好企业
“科技行业或者科技型的股票可能在估值定价方式上跟传统的不太一样，但是所有的东西终究都要回归到企业的本质。”投研出身的李巍一开口就切入科创板投资的核心，“本质上来说，选股票、看公司都是基于公司的未来，最终是一定要能赚钱，能有现金回来，能给股东提供回报。这和其他任何行业的投资本质上都是一样的。”李巍说。
“投资的本质是挖掘价值能持续增长的好企业，我们会深刻理解技术、产业变化趋势，从定量和定性维度评估企业价值。”李巍进一步介绍，广发基金自建行业比较体系和个股评估体系，从定量角度对企业内在价值进行评估。其中，定量层面会重点关注企业的成长性、合理估值水平和盈利能力，定性分析层面则深度研究企业的持续成长性、市场前景、公司治理结构等，以便更准确、更全面地评估企业价值。
李巍表示，从国外的发展来看，从科技行业跑出来的好公司并不多，最后有成就的更是少数，只有那些在技术上特别强或做成了某种平台的公司才能真正长大。“进行科创企业投资时，我们会依靠公司自建的行业比较体系和个股评估体系，深刻理解技术、产业变化趋势，从定量和定性两个维度来评估企业价值，挖掘出那些价值能持续增长的好企业。定量层面会重点关注企业的成长性、合理估值水平和盈利能力，定性分析层面则深度研究企业的持续成长性、市场前景、公司治理结构等。”李巍说。
如何给科技企业估值和定价
关于如何判断优质的科技企业，李巍指出，科技企业具有三个显著的特点：早期具有高波动性和高不确定性；研发投入大，技术路线不明确，非线性成长；一旦建立某种技术优势或平台效应以后，又能较长时间获取超额利润。此外，科技企业的成长周期比较长，无论是早期成长还是中后期相对成熟阶段，均需要持续的研发投入。因此，我们需要结合行业类型、企业特点、发展阶段等采用不同的估值方法对企业进行定价。
在我的框架中，科技企业可分为三类：第一类是成熟期企业，它们已经形成了成熟完整的产品线或梯队并投放市场，产品营收、现金流和利润较为稳定。这一类企业适合采用盈利与现金流为基础的估值方法，如PE、PEG等，适当考虑DCF、NAV等绝对估值法。
第二类是成长期企业，它们的收入快速增长，但仍然需要继续投入大量资金。例如，电子、通信等行业属于重资产的高成长型科技企业，早期资本开支较高，且相关的摊销折旧周期较短。这类企业适合以EBITDA(税前折旧及摊销前利润)、收入或现金流替代盈利，即EV/EBITDA(企业价值倍数)、PS或PCF法估值。
第三类是导入期企业，企业发展仍处于早期阶段，业务模式不清晰，市场更多基于市场空间等指标远期折现估值，类似一级市场估值逻辑，可采用Pipeline、VM、实物期权法进行估值。例如，2010年至2012年，特斯拉处于前期车型研发、生产准备阶段，营收、利润、现金流等指标较差，市场主要基于全球电动车远期市场空间、公司可能份额占比等主观判断数据折现，形成对特斯拉的估值。
不同的估值方法其实是从不同维度评估企业，以便更好地反映企业的增长前景、行业地位和财务特点。例如，亚马逊的业务结构一直在快速演变和进化，对不同的业务要采用不同的方法进行分部估值。其中，零售业务、电商平台服务、亚马逊云业务适合采用EV/EBITDA估值方法，会员订阅服务、在线广告及其他则适合采用EV/S估值。
未来A股科技股空间广阔
李巍还讲到目前我国科技股所占市场的比重相对于成熟的国际市场还处于初期，所以未来科创板有很大发展空间和美好的前景。
他指出，科技领域是容易出现大市值公司的。他的团队在今年3月份做过一个美股和A股市值行业分布占比数据统计。数据显示，美股前四大行业分别是信息技术(23.0%)、金融(14.8%)、可选消费(14.1%)和医疗保健(11.9%)，而A股前四大行业分别是金融(27.9%)、信息技术(11.0%)、可选消费(9.9%)和材料(9.0%)，医疗保健占比仅为6.2%，其中美股市值前20名的公司中，有一半是科技公司。从1990年到2019年间，美股的信息技术占比迅速上升，从4.0%升至23.0%，变成市值占比最大的一个行业。从另外一个维度的数据比较，美股科技股市值为中国(含港股、美股中概)的3.71倍、美股科技股市值占GDP比重是中国的2.43倍，可以发现，未来中国的科技行业的市值提升空间还是有非常大的提升空间的，并且中国现在在A股市场里，一些所谓的科技股的市值大多在100亿美金以下，其实都还处在一个比较早期和比较小的一个阶段。
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